王俊杰：步步高——“步步”为盈，打造千亿级智慧社区平台

公司的市值空间1000亿起步，年内保守目标价详见报告，上调投资评级至“买入”

我们预计，公司未来几年线下零售业绩将实现10%以上的增长，考虑南城百货并表因素，预计2014-2016年线下零售实现归母净利润分别为4.70亿元、6.13亿元、6.70亿元。我们更为看好的是公司依托云猴O2O平台实现对区域零售额的挤压，未来5年O2O平台销售收入空间为1200亿元，其中便利店批发业务800亿元，电商销售200亿元，生活联盟销售额200亿元。假设云猴平台销售净利率与实体零售相当，为3.6%，预计公司未来云猴平台的利润空间为43.20亿元，加上公司实体渠道每年贡献约6.8亿元的净利润，公司年实现净利润合计为50亿元，给予20倍PE，对应的合理市值为1000亿元。此外考虑到公司在江西和广西仍可以复制湖南地区发展模式，千亿市值是起步价。按照公司2015年底活跃用户数量1000万计算，与京东2011年用户数量相当，参照京东估值和用户的关系，我们认为今年之内，公司市值可达360亿元，对应股价详见报告。我们认为公司商业模式优于京东，而且当时京东未上市，因此，目标价为年内保守目标价。

云猴平台销售额爆发增长前景明确，线上线下深度融合实现盈利。

公司为区域性线下零售龙头，进军线上零售，打造本地化O2O平台。需要解决两大主要问题，其一，作为区域性平台如何引流，其二，如何解决当前电商行业普遍存在的亏损问题。为此，公司通过三大途径解决流量问题：1）充分挖掘线下门店资源优势，通过线上与线下互动营销的方式将线下用户移植到线上；2）借力打力，借助微信社交平台与消费者充分互动实现装机和用户注册；3）通过高粘性商品电商的搭建最大程度地为线上平台引流。用户流量问题的有效解决打开爆发式增长空间。其次，公司线上盈利的关键在于，通过建立大物流和大便利平台将物流费用率缩减一半，此外，通过打造智慧社区和提供大数据服务大幅提升毛利率水平。我们认为，公司物流费用率大幅缩减的关键在于加盟便利店密集度的提升，根据我们的测算，当公司在地级市的便利店密集度达到150家每个行政区，将能够实现物流费用率的合意下降；而公司通过大会员平台社区商户的入驻，一方面，为社区消费提供全方位的综合智慧服务，另一方面，轻资产运营能够大幅提升公司的毛利率。毛利率的提升和物流费用率的降低将大幅提升公司盈利能力，实现线上零售业务盈利。

公司管理层战略思路清晰，规划具体，执行力到位。

我们看好公司未来发展的另一个原因是管理层对于云猴平台战略定位清晰，战术规划详细具体，从实际控制人和高管团队过往的执行力情况来看，管理团队靠谱程度较高，云猴O2O管理团队均具有丰富的线上线下零售经验，股权激励充分，我们认为云猴平台成功实现本地化智慧生活服务平台目标是大概率事件。

详见报告《步步高（002251）：“步步”为盈，打造千亿级智慧社区平台》

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