• 首次覆盖给予增持评级。考虑迈致并表，预计2014-16年EPS为0.15/0.52/0.69元；迈致不仅有自动化测试设备，还融合了机器人系统集成，是纯正的工业4.0标的，在3C智能制造空间广阔，智能装备将成为锦富新材持续外延转型的核心方向，传统主业逐渐缩减规模。公司在A客户设备供应链地位稳固且持续上升，考虑可比公司估值，给予估值溢价2015年40倍PE，对应目标价20.8元。

• 3C智能制造：尚未引起市场关注的蓝海行业。1）行业驱动要素不仅是人工成本上升，旺季招不够人，还有国内品牌手机出货量大增后（>500万/月）的品质管控要求，自动化/智能化将是未来市场的“门票”；2）仅A客户一家2015年设备采购金额有望接近300亿，华为、联想已经在快速跟进；3）该领域呈现垄断竞争格局，技术导向、市场导向的企业有机会，竞争不激烈；4）产品深度定制、更新迅速、起点高（配合A客户），企业毛利率40-50%， ROE 30-40%，过去几年复合增速30-40%，是难得的轻资产、高盈利、高成长的蓝海制造业。

• 迈致是工业4.0的核心受益标的，增长有望超市场预期。我们判断迈致2014-16年利润有望达1.2/2.5/3.5亿元，远超承诺业绩（1.2/1.5/1.9亿元），预计2Q15收入加速爬升；因：1）迈致从事iPhon集成检测项目（A客户占收入90%），正导入Watch和Pad；2）A客户的测试设备大小年不明显，公司有望每年新增3-5个机种，2015年有望产能翻倍（以销定产）；3）单价提升：目前设备单价不超过10万元，2015年在集成机器人后，部分设备单价有望超过50万元。

• 催化剂：A客户启动过程检测，需求高增长；导入新的手机客户

• 风险：传统主业下滑速度比预期更快，A客户订单低于预期。

有别于市场的认识

1.市场可能担心迈致的成长空间有限，我们认为3C智能制造，是尚未引起市场关注的蓝海行业。1）行业驱动要素不仅是人工成本上升，旺季招不够人，还有国内品牌手机出货量大增后（>500万/月）的品质管控要求，自动化/智能化将是未来市场的“门票”；2）仅1客户一家2015年设备采购金额有望接近300亿，华为、联想已经在快速跟进；3）我们调研发现，该领域呈现垄断竞争格局，技术导向、市场导向的企业都有机会，相互竞争并不激烈；4）由于产品深度定制、更新迅速、起点高（配合A客户），这类企业的毛利率均在40-50%，净利率20-25%，ROE 30-40%，过去几年复合增速30-40%，是难得的轻资产，高盈利，高成长的蓝海制造业。

2. 市场可能担心迈致缺乏核心竞争力，我们认为迈致的能力符合现阶段行业格局，且还在持续提高。除了行业龙头博众精工之外，绝大部分设备厂商规模都不大，还处在垄断竞争，跑马圈地阶段；正因为采取市场导向的策略，迈致才能获得快速增长；从2010年iPhone4开始，迈致已跟A客户合作5年时间，其研发体系一直在提升，每年都有核心技术人才加盟。我们认为，不能用评价50亿收入公司的“审美标准”来判断尚属于成长初期的企业。

3. 市场可能担心迈致的持续成长性，我们认为迈致未来3年的增长有望超市场预期，因为：

1）以iPhone5与5s为例，即便外观变化不大，内部功能和电子设计也有很大不同，因此迈致提供的测试设备需要每年全部更新（耗材属性），从iPhone 4开始就是如此，这与制造设备的耐用属性有本质区别；

2）机型增加: 迈致目前仅从事iPhone触摸屏、距离传感器、Touch ID的集成检测项目，仅iPhone有21道电学功能检测，还有Watch、iPad、Macbook检测市场。预计公司在A客户的检测设备有望每年新增3-5个机种，还在努力拓展美国T客户，思科等客户，2015年产能有望翻倍；主要竞争对手TOD因自身原因被剔出A客户供应商，也直接利好迈致。

3）单价提升：目前产品多为0.3-1.5万美元/台，2015年在集成机器人后，部分设备单价有望超过50万元。

4.市场可能担心锦富新材经过多次并购后，主业不够清晰，业绩难以兑现。我们认为随着迈致并购后双方的深度合作，智能装备将成为锦富新材持续外延转型的核心方向，传统主业将逐渐缩减规模。1）并购后，迈致有望贡献2015年近70%的利润，主业实际上已经突出，4Q14亏损，1Q15至少大幅减亏，4月份开始迈致进入旺季（最高峰在下半年），业绩将明显反转；2）传统模切业务逐渐缩减规模，减少亏损；3）DS作为与三星业务的纽带保留下来，2015年至少不会亏损，并积极争取小米等国内客户的TV背光模组订单。

盈利预测与估值：首次覆盖“增持”评级

核心假设：

1、昆山迈致科技已经完成过户，从2015年1月开始并表，预计增发流程在1Q15完成；

2、预计昆山迈致科技业绩随Apple新品发布持续高速成长，增速超过当前的业绩承诺（我们预计14-18年复合增速44%，超过承诺的24%）；

3、预计锦富新材本部发展平稳，苏州帝艾斯净利润率快速回升。

盈利预测：

公司已完成增发并购，预计2014~2016年全部备考归母净利润分别为1.7/2.5/3.4亿元（2014年为全部合并业绩），对应EPS分别为0.36/0.52/0.69元（股本为增发并购摊薄后的4.86亿股，未考虑增发融资的新股本）。

昆山迈致治具： A客户又大又甜

已切入国际顶级消费电子品牌的检测设备供应商：锦富新材此次并购对象为昆山迈致治具科技有限公司，实际控制人为黄亚福（持股80%），陈琪祥持股20%；无下属子公司。迈致科技由陈琪祥妻子于2009年成立，2010年股权转让及增资，黄亚福成为第一大股东。迈致科技的产品为检测设备，根据功能主要分为FCT功能治具、MDA压床治具、ICT真空治具、自动化检测系统四大类。

迈致主要客户是Apple及其代工厂的设备供应商，公司一直享受着较高的盈利能力；同时季节性特征很明显，通常产品在5月份定型，5-6月小批量生产，7-10月大量发货，待客户验收后确认收入，因此主要的收入确认都在下半年，尤其是四季度会非常集中。

2013年我国工业机器人销售量达到了3.7万台，同比增长高达60%。尽管中国已成为全球规模最大和增速最快的市场，但是国内机器人使用的密度仍然处于较低水平。根据2012年每万名工人机器人保有量来看，大陆制造业工业机器人密度仅为23台/万人，不到全球的平均水平为58台/万人的一半。与韩国、日本等工业自动化程度较高的国家相比，大陆存在15倍左右的成长空间。